比特幣的「四年法則」可能首次被打破。儘管現貨 ETF 資金流入創紀錄且企業資金庫膨脹，市場不再與減半週期同步運行。相反，流動性衝擊、主權財富分配和衍生品增長正成為價格發現的新錨點。這一轉變為 2026 年提出了一個關鍵問題：機構是否仍能依賴週期劇本，還是必須完全重寫規則？週期是否最終斷裂？隨著這些力量現在設定步調，問題不是舊週期是否仍然重要，而是它是否已被取代。BeInCrypto 與 Checkonchain Analytics 的聯合創始人兼鏈上分析師、前 Glassnode 首席鏈上分析師 James Check 交談，以測試這一論點。多年來，比特幣投資者將四年減半週期視為金科玉律。這一節奏現在面臨最嚴峻的考驗。2025 年 9 月，CoinShares 追蹤到 19 億美元的 ETF 資金流入——近一半流入比特幣——而 Glassnode 將 108,000-114,000 美元標記為關鍵區間。同時，CryptoQuant 記錄到交易所資金流入降低到歷史低點，即使比特幣推升至新的歷史高點。ETF 資金流入：新需求還是重組？9 月的 ETF 資金流入突顯了強勁需求，但投資者需要知道這是真正的新資本還是僅僅是現有持有者從 GBTC 等工具轉移。這一區別影響了反彈有多少結構性支持。來源：Checkonchain 「絕對會有一些持有者從鏈上持有遷移到 ETF。這絕對正在發生。然而，這不是大多數...需求實際上一直非常驚人且巨大。我們談論的是數百億美元，真正嚴肅的資本加入。不同之處在於我們有很多賣方。」 James 指出，ETF 已經吸收了約 600 億美元的總資金流入。市場數據顯示，這一數字被長期持有者每月 300-1000 億美元的已實現獲利所掩蓋，這解釋了為什麼價格沒有像單純的 ETF 需求可能暗示的那樣快速攀升。交易所資金流：信號還是噪音？CryptoQuant 顯示，在比特幣 2025 年高點時，交易所資金流入降低到創紀錄低點。表面上看，這可能意味著結構性稀缺。然而，James 警告不要過度依賴這些指標。來源：Checkonchain 「你不會經常看到我使用交易所數據，因為我認為它不是一個非常有用的工具。交易所擁有大約 340 萬比特幣。許多數據提供商根本沒有所有錢包地址，因為找到它們全部是一項非常困難的工作。」 分析證實了這一限制，指出長期持有者供應量——目前為 1568 萬 BTC，約佔流通供應量的 78.5%，且全部獲利——比交易所餘額更可靠地衡量稀缺性。礦工是否仍然影響市場？多年來，挖礦是下行風險的代名詞。然而，隨著 ETF 和資金庫流動現在佔主導地位，它們的影響可能遠比許多人假設的要小。來源：Checkonchain 「對於比特幣網絡，我之前提到的賣方，我有一些圖表...你必須不斷放大才能看到它，因為它看起來像零線。與舊持有者賣出、ETF 資金流相比，它太小了。所以我會說減半並不重要。而且我認為它已經幾個週期都不重要了。這是我認為已經死亡的敘事之一。」 礦工每日發行的約 450 BTC 與長期持有者在高峰反彈期間可達到每日 10,000-40,000 BTC 的恢復供應相比微不足道。這種不平衡說明了為什麼礦工流動不再定義市場結構。從週期到流動性制度被問及比特幣是否仍然遵循四年週期或已轉向流動性驅動制度時，James 指出了採用中的結構性轉折點。來源：Checkonchain 「比特幣世界有兩個主要轉折點。第一個是 2017 年的歷史高點...2022 年底或 23 年初，那是比特幣成為更成熟資產的時候。如今，比特幣對世界做出反應，而不是世界對比特幣做出反應。」 分析支持這一觀點，指出波動性壓縮以及 ETF 和衍生品的興起已將比特幣轉變為全球市場中更類似指數的角色。它還強調，現在設定步調的是流動性條件，而不是減半週期。已實現價格和新熊市底部傳統上，已實現價格作為可靠的週期診斷。Fidelity 的模型表明，減半後的修正發生在事件後 12-18 個月。然而，James 認為這一指標現在已過時——投資者應該關注邊際成本基礎的聚集。來源：Checkonchain 「通常熊市在價格降低到已實現價格時結束。現在，我認為已實現價格在 52,000 左右。但我實際上認為這個指標已經過時，因為它包括中本聰和丟失的幣...我不認為比特幣會回到 30K。如果我們現在有熊市，我認為我們會降低到 80,000 左右。對我來說，這是熊市底部開始形成的地方。75-80K，類似這樣。」 他們的數據顯示成本基礎在 74,000-80,000 美元左右聚集——涵蓋 ETF、企業資金庫和實際市場平均值——表明這一範圍現在成為潛在熊市底部的錨點。MVRV 和指標的限制相比之下，MVRV Z-Score 沒有被打破，但其閾值隨著市場深度和工具組合而漂移。James 建議靈活應對。來源：Checkonchain 「我認為所有指標仍然可靠，但過去的閾值不再可靠。人們需要將指標視為信息來源，而不是告訴你答案的指標。當所有指標都突破屋頂時，很容易發現爆發性頂部。真正難以發現的是牛市何時耗盡動力並翻轉。」 他們的數據顯示 MVRV 在接近 +1σ 時冷卻然後趨於平穩，而不是達到歷史極值——這強化了 James 的觀點，即背景勝過固定的切斷點。主權資金流和託管風險隨著主權財富基金和養老金考慮風險敞口，集中風險已成為一個關鍵問題。James 承認 Coinbase 持有大部分比特幣，但認為工作量證明抵消了系統性風險。來源：Checkonchain 「如果有一個領域可能是最大的集中風險，那就是 Coinbase，僅僅因為他們託管了幾乎所有來自 ETF 的比特幣。但因為比特幣使用工作量證明，幣在哪裡實際上並不重要...沒有會破壞系統的風險閾值。市場會自行調整。」 數據證實 Coinbase 作為大多數美國現貨 ETF 的託管人，說明了集中度以及為什麼 James 將其框定為市場風險而非安全風險。期權、ETF 和美國主導地位 James 指出衍生品是 Vanguard 可能進入 ETF 和代幣化市場的決定性因素。來源：Checkonchain 「最重要的事情實際上與 ETF 本身無關。實際上是建立在它們之上的期權市場...截至 2024 年 10 月，IBIT 開始領先於所有其他產品。它現在是唯一一個看到明顯資金流入的產品。美國在 ETF 持有量方面擁有約 90% 的主導地位。」 市場分析顯示，BlackRock 的 IBIT 在 2024 年底推出期權後獲得了大部分 AUM 份額，美國 ETF 控制了近 90% 的全球資金流——強調衍生品是市場動態的實際驅動因素。IBIT 的主導地位與美國 ETF 塑造幾乎所有新資金流入的報告一致，強化了該國的超大規模角色。結語 「每個人總是尋找預測未來的完美指標。沒有這樣的東西。你唯一能控制的是你的決定。如果它降低到 75，確保你有一個計劃。如果它增加到 150，也確保你有一個計劃。」 James 認為，為下行和上行情景準備策略是在 2026 年及以後應對波動性的最實用方法。他的分析表明，比特幣的四年減半週期可能不再定義其軌跡。ETF 資金流入和主權規模資本引入了新的結構性驅動因素，而長期持有者行為仍然是關鍵約束。像已實現價格和 MVRV 這樣的指標需要重新解釋，75,000-80,000 美元成為現代熊市中可能的底部。對於機構來說，2026 年的焦點應該轉向流動性制度、託管動態和現在形成在 ETF 之上的衍生品市場。比特幣的「四年法則」可能首次被打破。儘管現貨 ETF 資金流入創紀錄且企業資金庫膨脹，市場不再與減半週期同步運行。相反，流動性衝擊、主權財富分配和衍生品增長正成為價格發現的新錨點。這一轉變為 2026 年提出了一個關鍵問題：機構是否仍能依賴週期劇本，還是必須完全重寫規則？週期是否最終斷裂？隨著這些力量現在設定步調，問題不是舊週期是否仍然重要，而是它是否已被取代。BeInCrypto 與 Checkonchain Analytics 的聯合創始人兼鏈上分析師、前 Glassnode 首席鏈上分析師 James Check 交談，以測試這一論點。多年來，比特幣投資者將四年減半週期視為金科玉律。這一節奏現在面臨最嚴峻的考驗。2025 年 9 月，CoinShares 追蹤到 19 億美元的 ETF 資金流入——近一半流入比特幣——而 Glassnode 將 108,000-114,000 美元標記為關鍵區間。同時，CryptoQuant 記錄到交易所資金流入降低到歷史低點，即使比特幣推升至新的歷史高點。ETF 資金流入：新需求還是重組？9 月的 ETF 資金流入突顯了強勁需求，但投資者需要知道這是真正的新資本還是僅僅是現有持有者從 GBTC 等工具轉移。這一區別影響了反彈有多少結構性支持。來源：Checkonchain 「絕對會有一些持有者從鏈上持有遷移到 ETF。這絕對正在發生。然而，這不是大多數...需求實際上一直非常驚人且巨大。我們談論的是數百億美元，真正嚴肅的資本加入。不同之處在於我們有很多賣方。」 James 指出，ETF 已經吸收了約 600 億美元的總資金流入。市場數據顯示，這一數字被長期持有者每月 300-1000 億美元的已實現獲利所掩蓋，這解釋了為什麼價格沒有像單純的 ETF 需求可能暗示的那樣快速攀升。交易所資金流：信號還是噪音？CryptoQuant 顯示，在比特幣 2025 年高點時，交易所資金流入降低到創紀錄低點。表面上看，這可能意味著結構性稀缺。然而，James 警告不要過度依賴這些指標。來源：Checkonchain 「你不會經常看到我使用交易所數據，因為我認為它不是一個非常有用的工具。交易所擁有大約 340 萬比特幣。許多數據提供商根本沒有所有錢包地址，因為找到它們全部是一項非常困難的工作。」 分析證實了這一限制，指出長期持有者供應量——目前為 1568 萬 BTC，約佔流通供應量的 78.5%，且全部獲利——比交易所餘額更可靠地衡量稀缺性。礦工是否仍然影響市場？多年來，挖礦是下行風險的代名詞。然而，隨著 ETF 和資金庫流動現在佔主導地位，它們的影響可能遠比許多人假設的要小。來源：Checkonchain 「對於比特幣網絡，我之前提到的賣方，我有一些圖表...你必須不斷放大才能看到它，因為它看起來像零線。與舊持有者賣出、ETF 資金流相比，它太小了。所以我會說減半並不重要。而且我認為它已經幾個週期都不重要了。這是我認為已經死亡的敘事之一。」 礦工每日發行的約 450 BTC 與長期持有者在高峰反彈期間可達到每日 10,000-40,000 BTC 的恢復供應相比微不足道。這種不平衡說明了為什麼礦工流動不再定義市場結構。從週期到流動性制度被問及比特幣是否仍然遵循四年週期或已轉向流動性驅動制度時，James 指出了採用中的結構性轉折點。來源：Checkonchain 「比特幣世界有兩個主要轉折點。第一個是 2017 年的歷史高點...2022 年底或 23 年初，那是比特幣成為更成熟資產的時候。如今，比特幣對世界做出反應，而不是世界對比特幣做出反應。」 分析支持這一觀點，指出波動性壓縮以及 ETF 和衍生品的興起已將比特幣轉變為全球市場中更類似指數的角色。它還強調，現在設定步調的是流動性條件，而不是減半週期。已實現價格和新熊市底部傳統上，已實現價格作為可靠的週期診斷。Fidelity 的模型表明，減半後的修正發生在事件後 12-18 個月。然而，James 認為這一指標現在已過時——投資者應該關注邊際成本基礎的聚集。來源：Checkonchain 「通常熊市在價格降低到已實現價格時結束。現在，我認為已實現價格在 52,000 左右。但我實際上認為這個指標已經過時，因為它包括中本聰和丟失的幣...我不認為比特幣會回到 30K。如果我們現在有熊市，我認為我們會降低到 80,000 左右。對我來說，這是熊市底部開始形成的地方。75-80K，類似這樣。」 他們的數據顯示成本基礎在 74,000-80,000 美元左右聚集——涵蓋 ETF、企業資金庫和實際市場平均值——表明這一範圍現在成為潛在熊市底部的錨點。MVRV 和指標的限制相比之下，MVRV Z-Score 沒有被打破，但其閾值隨著市場深度和工具組合而漂移。James 建議靈活應對。來源：Checkonchain 「我認為所有指標仍然可靠，但過去的閾值不再可靠。人們需要將指標視為信息來源，而不是告訴你答案的指標。當所有指標都突破屋頂時，很容易發現爆發性頂部。真正難以發現的是牛市何時耗盡動力並翻轉。」 他們的數據顯示 MVRV 在接近 +1σ 時冷卻然後趨於平穩，而不是達到歷史極值——這強化了 James 的觀點，即背景勝過固定的切斷點。主權資金流和託管風險隨著主權財富基金和養老金考慮風險敞口，集中風險已成為一個關鍵問題。James 承認 Coinbase 持有大部分比特幣，但認為工作量證明抵消了系統性風險。來源：Checkonchain 「如果有一個領域可能是最大的集中風險，那就是 Coinbase，僅僅因為他們託管了幾乎所有來自 ETF 的比特幣。但因為比特幣使用工作量證明，幣在哪裡實際上並不重要...沒有會破壞系統的風險閾值。市場會自行調整。」 數據證實 Coinbase 作為大多數美國現貨 ETF 的託管人，說明了集中度以及為什麼 James 將其框定為市場風險而非安全風險。期權、ETF 和美國主導地位 James 指出衍生品是 Vanguard 可能進入 ETF 和代幣化市場的決定性因素。來源：Checkonchain 「最重要的事情實際上與 ETF 本身無關。實際上是建立在它們之上的期權市場...截至 2024 年 10 月，IBIT 開始領先於所有其他產品。它現在是唯一一個看到明顯資金流入的產品。美國在 ETF 持有量方面擁有約 90% 的主導地位。」 市場分析顯示，BlackRock 的 IBIT 在 2024 年底推出期權後獲得了大部分 AUM 份額，美國 ETF 控制了近 90% 的全球資金流——強調衍生品是市場動態的實際驅動因素。IBIT 的主導地位與美國 ETF 塑造幾乎所有新資金流入的報告一致，強化了該國的超大規模角色。結語 「每個人總是尋找預測未來的完美指標。沒有這樣的東西。你唯一能控制的是你的決定。如果它降低到 75，確保你有一個計劃。如果它增加到 150，也確保你有一個計劃。」 James 認為，為下行和上行情景準備策略是在 2026 年及以後應對波動性的最實用方法。他的分析表明，比特幣的四年減半週期可能不再定義其軌跡。ETF 資金流入和主權規模資本引入了新的結構性驅動因素，而長期持有者行為仍然是關鍵約束。像已實現價格和 MVRV 這樣的指標需要重新解釋，75,000-80,000 美元成為現代熊市中可能的底部。對於機構來說，2026 年的焦點應該轉向流動性制度、託管動態和現在形成在 ETF 之上的衍生品市場。