偉大的 HODL：不流動供應如何塑造 Bitcoin 的下一次真正擠壓

比特幣最近漲至約 $101,000 美元，反映了鏈上條件的變化，曾經不動的供應開始活躍起來。

經過數月穩定積累後，長期持有者開始分配，ETF 從資金流入轉為流出，流動性壓力正在重塑市場供需平衡。

在表面之下，數據揭示了發行、資金吸收和持有者行為之間的機械性張力正在形成，為比特幣下一次真正的擠壓奠定了基礎。

過去一週，比特幣在 $99,500 至 $103,000 之間波動，價格從近期高點回落，因為長期持有的幣被移動，而新發行的幣面臨資金需求減弱，包括 11 月初連續的淨贖回。

核心驅動因素在鏈上。

經過數月的淨積累，自 10 月中旬以來，約 62,000 BTC 離開了非流動性群體，這是今年下半年首次明顯下降。

這一轉變反映了長期錢包在成本基礎集中區域實現收益的情況。

在這次回調之前，非流動性供應已增加到 14.3 百萬至 14.4 百萬 BTC，佔流通幣的近 72%，這是低支出實體持有份額的多年高點。當這些庫存鬆動時，浮動供應擴大，漲勢停滯，直到需求清除額外供應。

從停滯到擠壓的路徑是機械性的。減半後發行量約為每區塊 3.125 BTC，大約每天 450 BTC。固定的滴流現在與三個移動部分互動：長期持有者分配的速度、礦工銷售的節奏，以及資金和國庫吸收所有這些的能力。

如果 ETF 和資產負債表買家獲取的幣超過發行量加分配量，隨著可用浮動供應減少，價格上升。如果他們不足，價格下降，而較老的群體減少其敞口。

資金流動在短期內已成為逆風。

根據 Farside 的數據，美國現貨比特幣 ETF 在 11 月初記錄了大量淨流出，11 月 4 日約為$566 百萬，11 月 5 日進一步流出$137 百萬，然後在 11 月 6 日部分抵消，淨流入約$240 百萬。

產品間接近$2 十億的多日贖回突顯了集中的美國需求如何放大吸收波動。需求廣度仍然重要，因為美國流動仍集中在單一大型發行商；當那裡的創建停滯時，總體吸收往往會減弱。

長期行為也在變動。Glassnode 的「週鏈上」報告指出，長期群體的淨分配在已花費輸出年齡帶中可見，較老的部分在上漲日貢獻更多。

平均休眠期在 10 月初達到月度高點，這種模式通常在本地頂部或轉換點附近聚集，當時經驗豐富的錢包在強勢中獲利。同樣的框架有助於識別轉折點；在上漲日期間，超過一年帶的支出減弱，在過去的週期中曾預示著供應重新緊縮時的renewed上行。

礦工行為處於邊緣，但當算力價格低時會影響局勢。發行量是固定的，但礦工的淨頭寸變化在夏末進入負值範圍，而轉移到交易所的峰值在 10 月中旬再次出現在 CryptoQuant 儀表板上。

如果費用或價格提高算力價格，分配通常會放緩，如果收入壓縮，對沖或銷售可能每天增加 200 至 500 BTC 的流出，當資金需求接近平衡時，足以改變基調。這種關係可以與 Glassnode 的礦工淨頭寸變化和 Hashrate Index 的算力價格一起追蹤，後者在 11 月再次減弱。

成本基礎軌道標誌著趨勢。

在先前的上漲中，短期持有者實現價格從阻力轉為支撐，因為更廣泛的需求吸收了由較老群體分配的幣。回調後重新獲得並保持該線已追蹤建設性階段，而失去它則與範圍受限的市場同時發生，因為長期持有者繼續減持。

一個簡單的資產負債表捕捉了今天價格的設置。以每枚幣約 $101,000 計算，每日約 450 BTC 的發行量相當於約 $45.45 百萬。ETF 流量可以通過將美元除以價格轉換為幣，所以 $50 百萬約為每天 ~495 BTC，而 $200 百萬約為 ~1,980 BTC。

長期持有者分配的最近激增，自 10 月中旬以來約 62,000 BTC，如果在兩週內分散，平均每天約 4,430 BTC，表明這是一個峰值而非穩定步伐。淨吸收的跡象，即需求減去發行和分配，決定了浮動供應是緊縮還是鬆動。

（基準情境中假設礦工淨值 ~0；如果每日礦工流出達到 200-500 BTC，敏感度會上升。）

市場停滯和隨後的回撤符合數學邏輯。

10 月份非流動性供應減少，因為較老的幣被移動，資金需求在數個交易日轉為負值，礦工經歷了小規模流出。

這種組合增加了可交易的浮動供應並限制了動能，直到組合翻轉。當長期持有者分配放緩，ETF 發行再次超過印刷時，非流動性供應可以恢復增長，價格可以在沒有大量新現金流入的情況下上漲。

根據 Glassnode 的非流動性供應變化，30 天率的轉變將確認重新積累，特別是如果美國 ETF 和國外新上市產品恢復一致的淨創建。

宏觀因素作為背景仍然重要。NYDIG 的研究將比特幣定位為對美元和實際利率做出反應的流動性晴雨表，而非通脹對沖工具。11 月初全球流動性收緊和美元走強與出價減弱同時發生，提醒我們美元年底前的路徑對流量速度仍然相關。

對於關注行情的交易者，檢查清單簡潔明了。追蹤非流動性供應變化以尋找向上轉變，在下跌期間關注短期持有者實現價格，並監控已花費輸出年齡帶中的組合，尋找上漲日超過一年支出的減弱。

此外，將每日 ETF 創建的幣數量與每天約 450 BTC 的發行線放在一起。如果礦工減少分配，同時這些指標改善，浮動供應緊縮，範圍將讓步。

文章「偉大的 HODL：不動供應如何塑造比特幣的下一次真正擠壓」首次發表於 CryptoSlate。