オンチェーン取引の隠れたリスク

FTXの破綻後、多くのデリバティブトレーダーは中央集権型取引所からオンチェーン無期限先物取引プラットフォームへと移行しました。その理由はシンプルに感じられました。セルフカストディはカウンターパーティリスクを軽減します。スマートコントラクトは不透明な企業システムに取って代わります。市場データは誰もが閲覧できます。透明性が保護のように感じられるようになりました。

Hyperliquid、dYdX、GMXなどのプラットフォームでは、中央集権型オペレーターを信頼したくないトレーダーからの参加が増加しました。同時に、BitMEX、バイナンス、Bybitなどの既存の取引所は、インフラ、準備金証明、リスク管理の強化に注力しました。オンチェーン取引の台頭は、暗号デリバティブを再構築しました。しかし、非中央集権化はリスクを排除するのではありません。リスクを再分配するのです。

中央集権型取引所は、カストディ、執行、強制決済システムを内部化します。トレーダーは取引所のインフラとガバナンスに依存します。リスクは企業的かつ運営的です。オンチェーン会場はカストディリスクを除去しますが、スマートコントラクト、バリデーター、流動性の提供者、パブリック執行レイヤーへのエクスポージャーを導入します。

過小評価されているリスクの1つは、ポジションの可視性です。多くのオンチェーン無期限先物取引プラットフォームでは、大規模なポジションと強制決済レベルがリアルタイムで観察できます。洗練されたトレーダーやボットは、レバレッジの集中を監視し、強制決済がどこで発生する可能性があるかを予測できます。

従来の市場では、この情報はほとんど非公開です。非中央集権的な市場では、それが戦略的になり得ます。強制決済レベルが特定の価格付近に集中すると、ボラティリティがインセンティブになる可能性があります。透明性は隠れた情報を減らしますが、トレーダーを標的型の圧力にさらすこともあります。

BitMEXなどの中央集権型取引所は、ポジションデータを内部システム内に保管します。トレーダーはプラットフォームの整合性を信頼する必要がありますが、強制決済しきい値を公に示すことはありません。トレードオフは明確です。オンチェーン市場は可視性を提供します。中央集権型市場はポジショニングのプライバシーを提供します。

流動性のダイナミクスは、モデルをさらに差別化します。オンチェーン無期限先物取引会場は、アクティブな流動性の提供者に大きく依存しています。安定した市場では、スプレッドは狭いままかもしれません。急激なボラティリティの最中には、資本が引き揚げられるにつれて流動性が急速に薄くなる可能性があります。スリッページが拡大し、強制決済カスケードが加速する可能性があります。

中央集権型取引所はストレスイベントに対して免疫があるわけではありません。歴史は、確立された会場でさえ混乱や積極的な強制決済サイクルを経験する可能性があることを示しています。しかし、中央集権型取引所は通常、ボラティリティを吸収するように設計された、より深い内部オーダーブックと構造化されたマーケットメイカープログラムを運営しています。

違いは、ストレスがどのように伝播するかにあります。オンチェーンの流動性はしばしばより断片化され、反応的です。中央集権型の流動性はより統合されていますが、単一のオペレーターの回復力に依存しています。

執行品質は、もう1つの構造的な違いです。オンチェーン取引は、確認前にパブリックメンプールを通過します。バリデーターとボットは、価値を抽出するために取引を並べ替えたりサンドイッチしたりすることができます。個人投資家はこれを直接見ないかもしれませんが、一貫して悪い約定につながる可能性があります。

中央集権型取引所では、取引はプライベートマッチングエンジン内で執行されます。ユーザーは会場の公平性を信頼する必要がありますが、パブリック取引の並べ替えから隔離されています。トレードオフは、プロセスの透明性と執行の制御の間にあります。

スマートコントラクトとオラクルリスクは、別のレイヤーを追加します。オンチェーンデリバティブは、コードと外部価格フィードに依存しています。エクスプロイト、ガバナンス攻撃、またはオラクル操作は、急速な損失を引き起こす可能性があります。これらは企業のリスクではなく技術的なリスクですが、深刻で不可逆的である可能性があります。

中央集権型取引所は、サイバーセキュリティとソルベンシーリスクに直面しています。また、リスクパラメータを調整したり市場を一時停止したりすることで、異常な市場状況に介入する裁量も保持しています。一部のトレーダーは、この柔軟性を保護と見なします。他の人は、それを中央集権的な制御と見なします。いずれにせよ、リスクは存在し続けます。

もう1つの見過ごされている要因は、収益性の高い戦略がオンチェーンでいかに迅速に混雑するかです。非中央集権的な無期限先物取引プラットフォームでのファンディングレート裁定とベーシス取引は、当初魅力的な利回りを提供しました。機関投資家の資本がこの分野に参入するにつれて、利回りは圧縮されました。ポジションとフローが可視化されているため、成功した戦略はより迅速に特定され、複製される可能性があります。

中央集権型会場も同様のサイクルを経験しますが、新製品の発売を通じて活動を多様化することがよくあります。BitMEXなどの取引所は、中央集権型カストディを維持しながら、ユーザーが特定のオンチェーントレーダーをミラーリングできる製品を導入しています。他のプラットフォームも同様のハイブリッドアプローチを模索しています。

これらの開発は、将来が純粋に非中央集権的または中央集権的ではない可能性があることを示唆しています。両方の要素を組み合わせる可能性があります。

心理的な側面もあります。多くのトレーダーは、可視性を公平性と同一視します。すべてがオンチェーンにあれば、操作の可能性は低く見えます。しかし、公平性は流動性の深さ、執行品質、ストレス下での回復力に依存します。透明性だけでは保護を保証しません。状況によっては、レバレッジが集中している場所を示すことで、完全な可視性が脆弱性を高める可能性があります。

オンチェーン取引は、真のイノベーションを表しています。中央集権的な仲介者に関連する特定の歴史的リスクを軽減します。しかし、慎重な理解を必要とする構造的および敵対的なダイナミクスを導入します。

BitMEX、バイナンス、Hyperliquid、dYdX、またはその他の会場のいずれかを選択することは、安全と安全でないものの間の単純な選択ではありません。トレーダーが受け入れる意思のあるリスクアーキテクチャに関する決定です。

暗号デリバティブが成熟するにつれて、議論はイデオロギーを超えて進む可能性があります。より重要な質問は、プラットフォームが中央集権的か非中央集権的かではありません。リスクがどのように分配されるか、ボラティリティの最中に誰がそれを吸収するか、そしてトレーダーが使用しているシステムを理解しているかどうかです。

透明性は価値があります。それは免疫ではありません。

投稿「オンチェーン取引の隠れたリスク」は、Metaverse Postに最初に掲載されました。